疫情冲击，如何防控经济系统性风险？

章凯恺：数以千万计的经济主体，可能正在面临一种新经济情景：营业收入和现金流停了。系统性经济风险悄然临近，如何稳定信心？

此次新型冠状病毒疫情对我国经济活动的打击是“休克式”的——全国范围内经济活动突然系统性地停滞。我们已不需要经济指标数据来描述最近的经济情势有多么糟糕，因为指标所描述的经济行为内核，在最近一段时间已经发生了骤变。经济活动的停滞意味着经济秩序的混乱，包括物质资源的配置和循环停滞、资金流通的停滞。数以千万计的经济主体近期可能正在集体面临一种新的经济情景：营业收入和现金流流入停了。
实体经济正在遭遇系统性的严重困难，更令人担忧的是，一些风险传染的迹象已经出现。有媒体报道，湖北省内的养殖企业正普遍面临家禽和牲畜“断粮”的危险，原因是道路运输的中断和饲料原材料生产工厂的停工，使得企业失去了饲料来源。在环环相扣的现代经济社会中，这个案例显然绝非个例。然而经济风险的传染并没有结束。由于运销渠道的关闭，一旦家禽和牲畜成批就地饿死，失去主要资产的养殖业企业可能很快面临倒闭破产，而这势必会对相关金融机构、实体经济产业链和居民部门带来连锁负面冲击。而这还没有考虑动物大批饿死导致的新疫情风险。
严峻的现实经济问题摆在政府部门和经济研究者的眼前：如何让此次疫情对实体经济产生的负面影响降到最低？或者说如何避免企业因营收停摆而导致的萧条预期和经济秩序失控风险？可能有很多“灾后重建”的经济工作需要做。而这其中，一种自上而下具有协调性的、阶段性的“资本增殖豁免”方案（包括债务利息豁免和商业地产租金豁免），或许是迫在眉睫、必不可少的！

一场系统性经济风险悄然临近


衡量一个经济事件的影响和冲击，应考虑到对应的经济环境背景，不应该静态地简单比较分析。目前的经济环境与2003年“非典”疫情时期在某种程度不可比。2003年非典时期，全国金融机构人民币贷款余额不足15万亿元，而目前该指标超过150万亿元，这有力地显示出目前经济社会中债务关系的紧密程度已远超2003年；目前全国范围内商业地产的租金收入规模也绝非17年前可比；包括公路、铁路等交通运输方式的便利也使得各地企业间商业联系空前紧密，全国性的供销市场已经事实形成，以上文提到的湖北养殖企业为例，其上游供应链由东北、江苏等地企业支撑，而这些养殖企业自身也是全国其他地区企业的供应方。
经济内在的紧密联系意味着系统性风险的提高，这是目前经济的重点风险。在经济正常运转时期，偶然的供应需求波动会被竞争性的市场机制消化调整，但市场机制在面对目前非常规情景时会失灵，甚至会通过价格波动等方式向经济系统释放混乱信号。如果不采取针对性的控制措施，我们对接下来的经济运行场景尝试进行分部门推演猜想。
政府的经济统计部门将会遇到难题，晚些时候公布的疫情期间经济数据无疑是断崖下跌的，对于社会民众，这一滞后的数据将会扮演打击消费和投资信心的“次生灾害”角色，影响经济主体的经济行为。数据的波动跳跃也将损坏长期统计数据序列的有效性，同时，统计部门新增加部分统计指标以丰富经济社会体系的描述维度或许是可行的，但例行发布的经济指标又很难直接取消。
企业作为经济活动主体受到的冲击尤为严重，这主要是因为企业的不少成本是相对刚性的，包括工人的工资、设备使用成本、厂房店铺的租金费用和银行贷款的利息支出，分别对应人力资本、产业资本、房地产和金融资本的收益形式。全国性地经济活动持续冻结对全国无数企业意味着收入来源骤降，和一段时长无法预期的“入不敷出”的坏日子的开始。企业很容易被刚性成本给拖垮，因为现金流是经营中最为脆弱的一环，大量的中小微企业包括大型企业，不可能储备“完全充沛”的现金来应对收入断流的情形——储备过量的应急现金而不去投入生产，其高昂的经济成本就好像一个城市随时储备足以应对突发疫情的足量口罩等医疗资源，而不去发展经济建设和改善民生，是不现实的——这意味着接下来企业要系统性地面临经营困难，而持续低迷的投资信心和需求会进一步对上游企业的需求带来打击，可以预见将会有诸多负面因素相互叠加作用，对企业部门构成共振冲击。
居民部门同样会受到冲击。居民的经济收入一部分直接来源于市场，如个体经营商户，一部分来源于企业，如企业职工。近期的经济形势首先打击的是个体经营商户，经济活动的暂停让这部分个体户收入来源断流；企业职工的境况可能相对较好，但企业自身可能也在陷入困境。居民的支出呢？最近一般性消费方面开支普遍较小，但“还房贷”或“交房租”作为居民经济生活中的重要内容，显然在时间上给居民造成压力。如果因为系统性的收入下降导致大量居民无力偿还房屋贷款，对经济和民生的影响会有多大？虽然银保监会于2020year1month26日发文，强调了“对受疫情影响暂时失去收入来源的人群，要在信贷政策上予以适当倾斜，灵活调整住房按揭、信用卡等个人信贷还款安排，合理延后还款期限”，但银行在具体执行上仍较为模糊，例如认为可能该政策只针对部分疫情较为严重的地区的特定人群，实际上经济上受到影响的居民绝不仅限于特定疫情区域。
在风险来临时，金融机构也无法独善其身。面对居民部门的房贷月供吃紧，商业银行的贷款资产质量将承压，遑论其资产负债表可能无法承受作为重要抵押品的房产价格变动风险，包括居民为应急而支取储蓄存款对银行尤其是中小行的流动性考验。金融机构投资者也很可能随着股票市场的开市而遭遇较大的账面投资损失。
主要的经济部门同时遇到困局，相互叠加作用的正反馈机制似乎难以避免。而这一综合结果显然是一场较大规模的“系统性经济风险”，还可能叠加金融不稳定因素的干扰。

对“时间”和“资本”的意义再审视


现代经济社会的一大特征是精确的时间记录，其意义为确保经济活动的可预期性，为经济个体提供规模化的产品和服务。其本身为现代化的经济生活秩序的产物，适用于“正常的”经济状态——显然不是中国目前所处的抗击疫情非常时期。当战争、自然灾害等“不可抗力”因素打破了现代经济发展的节奏时，“经济时间”的意义必须要重新审视。
对于“资本”的意义同样需要重新思考。资本的广泛形式——包括人力、机器设备、房产和金融贷款，由于为经济活动提供了必要的生产要素，理应获取对应的回报。但考虑到目前的实际情况，资本的循环过程明显放缓甚至停滞，资本的产出功能阶段性失效，在最近这可称为“非经济时间”的特殊阶段，“非生产性”资本的相应增殖回报是可以考虑豁免的。
如果资本方照常要求足额增殖回报，包括商业银行对最近期间的贷款充分利息和商业地产对出租使用人足额收取租金，在法理上亦可能存疑。因在债权债务人签订的合同中，一般会有“不可抗力因素除外”的豁免条款。在我国长期经济生活实践中，系统性地出现“不可抗力因素”的情形极为罕见，而目前内地31个省区市均已启动“突发公共卫生事件一级响应”，包括湖北等地区已进入到抗击疫情的“战时状态”，这实际上或已触发了“不可抗力因素”的豁免机制。
阶段性的“资本增殖豁免”将会给企业和居民部门以喘息之机，而这至关重要。这将会利于经济体系复苏，避免系统性地陷入债务泥潭，从而给每一个经济主体创造出正的外部性效应。企业会因为成本的节省而获得生机，居民部门会因为房贷压力的缓解而提升对企业灵活支付工资方式的容忍度，而帮助企业就是在帮助企业的工人自己。商业银行等金融机构在这个方案中是利益牺牲者吗？从短期收益的角度看，可能是，但请记住“资本增殖豁免”同样也可以适用于商业银行的债权人，因此银行也节省了部分成本，同时，企业和居民免于陷入困境意味着其资产质量的提升，同时金融体系的不稳定性风险得以控制，金融机构同样受益于“资本增殖豁免”的方案。
此外，如果上述“经济时间”的分析成立，国家统计部门面临的困境亦将得到破解，因为对疫情期间的经济数据可以考虑调整统计取样方法。对于商业银行而言，如果能对疫情期间的贷款利息予以豁免，则相当于达到了央行所要求的“降低实体企业利息负担”的效果。同时避免了央行被迫动用降息等利率工具，这种政策上的主动姿态，对于稳定经济主体的信心，稳定物价预期，都具有积极意义。


阶段性的“资本增殖豁免”方案需要自上而下的协调部署


系统性的经济问题必须用系统性的方案来解决应对，而阶段性的“资本增殖豁免”方案的实施离不开政府部门的支持和部署。
分散的经济主体之间逐一协商利息和租金减免，会产生极高的交易成本，包括信息获取成本和时间成本。同时商业银行和房地产企业未必愿意采取部分损害短期利益的行动。而在部分企业已经在主动宣布费用减免的当下，尤其应该避免的是道德风险的存在会使得作出短期利益牺牲的企业受损，而倾向于短期自利、不愿意让渡短期资本收益的企业反倒获利，这种“好人受打击”的逆向选择效果将会破坏行业整体的价值导向和风气，不利于方案的实施，继而不利于实体经济的稳定，金融资本将无意识地完成对实体经济的“杀鸡取卵”。
故而“资本增殖豁免”的方案应当是由政府相关部门、监管部门和行业协会主导和参与的，自上而下推动实施的整体行动方案，而不是仅靠部分企业自发进行就能取得成功效果的。这需要得到金融机构和房地产企业的广泛支持。正如习近平主席强调的“服务实体经济是金融的天职和宗旨”，其蕴含的丰富理论内涵表明，通过服务实体经济，使实体经济免于衰退的风险，金融体系将避免自身的重大风险。
我们每个人都不愿意见到那些有着良好产能的工厂、那些有着优秀潜能和才华的人们，在经历了瘟疫灾难后，又要遭受倒闭、破产甚至流离失所的命运。而实体经济所遭遇的潜在困难是实实在在摆在眼前的。阶段性“资本增殖豁免”将有利于企业和居民部门，有利于实体经济的活力恢复，有利于金融系统的稳定。或许这在西方经济体中是异想天开的无价值方案，因为西方资本主义体系的“资本增殖”是其政治经济体系不可动摇的核心根基。但在中国，笔者相信这个方案有成功的希望。因为“一切为了人民”。


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Source:FTChinese Website 作者：章凯恺  编辑：徐瑾


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